گفتار: شکلگیری قیمت و دادههای بازار

و بازارهایی که در آن 22 سال در آن فعالیت می کنند.

ما (در Oxera) در چند ماه گذشته با FESE و اعضای آن کار کرده ایم تا بررسی کنیم که چگونه عملکرد بازارهای سهام در اروپا در آن زمان تغییر کرده است، با تمرکز بر نقش شکل گیری قیمت و داده های بازار.

همانطور که بسیاری از شما می دانید، بحث های جاری در مورد ارائه خدمات داده های بازار توسط بورس ها وجود دارد. این بحث اغلب پیوندهای بین خدمات داده بازار، تجارت و شکل گیری قیمت و طراحی بازار معاملات سهام را به طور کلی نادیده می گیرد.

هدف از تحلیل ما اطلاع رسانی به بحث سیاست در مورد طراحی معاملات سهام در اروپا بوده است. به طور خاص، ما به سه جنبه نگاه کردیم:

1. تشکیل قیمت؛
2. تأثیر MiFID بر طراحی بازار؛و
3. پیوندهای بین شکل گیری قیمت و خدمات داده های بازار

در این ارائه به پیام های کلیدی مطالعه خود خواهم پرداخت. اما اگر تشنه تحلیل های بیشتر هستید، گزارش کامل بیش از صد صفحه در وب سایت FESE منتشر می شود.

تشکیل قیمت

ابتدا اجازه دهید با تشکیل قیمت شروع کنم.[اسلاید 1]

صبح امروز از نقش بورس در بازار سرمایه شنیدیم.

بورس اوراق بهادار مجموعه ای از فعالیت ها را انجام می دهد و وظایف مختلفی را انجام می دهد. هنگام تعریف بورس اوراق بهادار، نقش آنها معمولاً برحسب خدمات فهرست بندی و عملکرد معاملاتی (یا تأمین نقدینگی) مشخص می شود. یک عملکرد مرتبط مهم، شکل گیری قیمت است.

اگرچه شکل گیری قیمت بسیار مهم است، اما اغلب به صراحت ذکر نمی شود - تا حدی شاید به این دلیل که بسیار کمتر ملموس است و تا حدی به این دلیل که (گاهی) فرض می شود که بخشی از عملکرد معاملاتی است. در واقع، تجارت و شکل گیری قیمت ارتباط نزدیکی با هم دارند - اما بعداً در این مورد بیشتر توضیح خواهیم داد.

بنابراین منظور ما از تشکیل قیمت چیست؟

در گزارش خود ما به ادبیات اقتصادی تثبیت شده در مورد ریزساختار بازار روی آوردیم تا فرآیند شکل گیری قیمت و مزایای آن برای اقتصاد را درک کنیم.

تشکیل قیمت یک فرآیند جمع آوری اطلاعات است که تضمین می کند که فعالان بازار به اندازه کافی از قیمت دارایی های مورد معامله در بازار مطلع هستند تا بتوانند تصمیمات آگاهانه اتخاذ کنند.

مانند سایر بازارها، بازارهای سهام خریداران و فروشندگان را گرد هم می آورند و قیمت هایی را تعیین می کنند که تضمین می کند تقاضا برابر با عرضه موجود است.

با این حال ، متمایز از بازارهای دیگر ، کالاهای زیربنایی که در اینجا معامله می شوند ، به زودی پس از خرید (مانند بازار سیب ، یا پرتقال) یا طی یک دوره زمانی (مانند بازار عتیقه ها یا خانه ها) مصرف نمی شوند.

با اوراق بهادار مالی ، "کالاها" چشم انداز درآمد در آینده دور است که پیش بینی با اعتماد به نفس دشوار است. هنگامی که یک دارایی مالی خریداری می کنید ، به طور ضمنی در مورد جریان آینده جریان نقدی از آن دارایی فرضیاتی می کنید. این جریان های نقدی نامشخص است ، پیش بینی آن دشوار است و ممکن است شخصی که از آن خریداری می کنید بیشتر از شما در مورد وضعیت آن جریان های نقدی اطلاعات بیشتری کسب کند.

این ویژگی منحصر به فرد باعث می شود روند جمع آوری اطلاعات در بازارهای مالی بسیار مهم باشد.

این فرآیند تشکیل قیمت یک ماده اصلی برای بازارهای عملکردی است. در حقیقت ، می توان استدلال كرد كه تمام نقطه بازارهای مالی شامل اطلاعات است. به عنوان مثال ، کار ("هدف اجتماعی") یک معامله گر سهام این است که سعی کنید اطلاعات جدید را پیدا کرده و آن را در قیمت سهام بگنجانید.

در مورد بازارهای سهام ، فرآیند تشکیل قیمت معمولاً توسط یک محل تجارت تسهیل می شود و احزاب مختلف به روش های مختلفی کمک می کنند.[اسلاید 2]

سالن های معاملاتی از طریق فعالیت های خود در کیفیت تشکیل قیمت رقابت می کنند. یک مکان تنها در صورتی که فرآیند تشکیل قیمت آن قابل اعتماد و از کیفیت بالا باشد ، در تجارت موفق خواهد بود.

این در مورد تنظیم قوانین منصفانه و سازگار است. این در مورد جذب ترکیب مناسب سرمایه گذاران برای تجارت است. این در مورد اطمینان از اتصال ، در اوقات خوب و بد است.

از نظر تاریخی ، این ممکن است در مورد جذب سرمایه گذاران علاقه مند به یک ساختمان فیزیکی باشد. امروزه ، بیشتر در مورد سرمایه گذاری در ظرفیت و نگهداری موتورهای تطبیق و پاسخگویی فعالانه به تهدیدهای جدید ، از حملات سایبری ، کلاهبرداری و خطرات عملیاتی است. مبادلات باید به طور مداوم سیستم های خود را به روز کرده و بهبود بخشند تا از نظر تجاری رقابتی باقی بمانند.

مزایای تشکیل قیمت چیست؟[اسلاید 3]

ذینفعان نهایی یک فرآیند مؤثر در تشکیل قیمت ، سرمایه گذاران ، مشاغل ، مدیران صندوق ، تنظیم کننده ها و مقامات بازار هستند که بر اساس آن قیمت ها تصمیم می گیرند.

قیمت های دقیق از بورس اوراق بهادار منجر به مزایای بسیاری می شود.

1. بازارهای کارآمدتر - تشکیل قیمت باکتری منجر به شوکهای کم هزینه کمتر می شود.
2. بازارهای منصفانه تر - ظرافت در بازارها نیاز به یک فرآیند قابل اطمینان برای تشکیل قیمت با تشخیص و بازدارندگی مؤثر دارد. اعتماد به نفس در قیمت ها منجر به استفاده از آن قیمت ها می شود.
3. هزینه پایین سرمایه برای مشاغل اروپایی - اگر اطلاعات به سرعت در قیمت دارایی گنجانیده شود ، نوسانات دارایی کمتری و هزینه کمتری برای شرکت ها وجود خواهد داشت.
4. مزایای گسترده تری برای صنعت ارزیابی دارایی. به عنوان مثال ، صنعت ارزیابی گسترده تر از قیمت های دقیق تشکیل شده در بورس اوراق بهادار برای تعیین ارزش سایر دارایی ها استفاده می کند.

و آخرین ، اما به هیچ وجه حداقل ...

1. محصولات بهبود یافته و مدل های تجاری جدید - تشکیل قیمت ارائه شده توسط صرافی ها منجر به محصولات جدید و مدل های تجاری از جمله استخرهای تاریک شده است. این منجر به انتخاب و رقابت بیشتر برای تجارت و گزاره های جدید به مشتریان شده است.

mifid و طراحی بازار تجارت سهام

موضوع دوم در گزارش ما بررسی تأثیر تغییرات نظارتی در طراحی بازار تجارت سهام و تشکیل قیمت بود.

طی یک دهه گذشته ، ما شاهد تغییر اساسی در نحوه عملکرد تجارت سهام در اروپا بوده ایم. این امر با توسعه فن آوری و ورود بازیکنان جدید - پشتیبانی از تغییر نظارتی انجام شده است.

قبل از سال 2007 ، تجارت در سهام معین فقط در یک محل (یا احتمالاً دو) محل معاملات (های) انجام می شد. سهام به طور معمول در همان محلی که در آن ذکر شده است تجارت می کند. به همین ترتیب ، ارتباط مستقیمی بین بازارهای اولیه و ثانویه وجود داشت.

این امر در سال 2007 با معرفی بازارهای اروپا در بخشنامه ابزارهای مالی (MIFID I) تغییر یافت. MIFID I رقابت را برای تجارت سهام باز کرد ، انتخاب بیشتری و هزینه های معاملاتی را برای مشاغل اروپایی ارائه داد.

ده سال بعد با:

• کاهش سهم تجارت سهام در صرافی های اولیه.[اسلاید 4]
• رشد چشمگیر در الگوریتم و استراتژی های تجارت با فرکانس بالا.
• افزایش شدید در تجارت تاریک - یعنی. تجارت در مکانهای تاریک و بیش از پیشخوان (OTC) ، بدون شفافیت قبل از دوره.[اسلاید 5]

از سال 2018 ، اجرای MIFID II (قانون جانشین MIFID I) روند ارتقاء رقابت برای تجارت سهام را با تمرکز بر بهبود شفافیت و تشکیل قیمت در بازارهای مالی ادامه داده است.

قوانین جدیدی برای محدود کردن میزان تجارت تاریک و ارتقاء تجارت در مبادلات شفاف تر ، که در قلب فرآیند تشکیل قیمت در بازارهای سهام قرار دارد ، اعمال شده است.

اگر بیشتر به روندهای اخیر نگاه کنیم ، از آنجا که MIFID II در جای خود قرار گرفته است ، می بینیم [اسلاید 6]:

• کاهش اندک در حجم تجارت در استخرهای تاریک.
• افزایش معاملات در داخلی سازان سیستماتیک ، جابجایی برخی از معاملات OTC که قبلاً در شبکه های کارگزاری انجام شده بود.
• تغییر به سمت استفاده بیشتر از حراج های دوره ای ، اگرچه این سهم بسیار کمی از بازار کلی است. وت
• افت کوچک در معاملات LIT - که شاید با توجه به اینکه یکی از اهداف MIFID II ، ارتقاء تجارت شفاف بود ، تعجب آور باشد. نسبت معاملات سهام عدالت در صرافی های روشن در اروپا به زیر 40 ٪ کاهش یافته است.

انتخاب بیشتر برای کاربران به طور کلی توسعه مثبت بازار است.[اسلاید 7] به عنوان مثال ، فرصتی برای سرمایه گذاران برای استفاده از معاملات تاریک برای محافظت از خود در برابر تأثیر بازار ، از دیدگاه اقتصاد سودمند است. به همین ترتیب ، حراج های دوره ای می توانند سرمایه گذاران را از جلو توسط معامله گران با فرکانس بالا محافظت کنند.

اما با پیشروی ، ما همچنین باید اطمینان حاصل کنیم که کیفیت شکل گیری قیمت را در بازارهای سهام حفظ می کنیم. و ما نمی خواهیم که این تضعیف شود.

در پایان روز این کیفیت تشکیل قیمت است که این انتخاب بیشتر را تسهیل می کند.

داده های بازار

بنابراین این همه چه ارتباطی با بحث در مورد هزینه های داده های بازار دارد؟

خوب ، داده های بازار ارائه شده توسط بورس اوراق بهادار نتیجه یک فرآیند تشکیل قیمت پویا است.

برای بورس سهام ، اجرای تجارت و داده های بازار محصولات مشترک [1] با هزینه های مشترک هستند ، به این معنی که تولید یکی از آنها بدون دیگری امکان پذیر نیست.[اسلاید 8]

نقاط داده های بازار که در این بحث به آنها اشاره می کنیم ، نتیجه مستقیم روند تشکیل قیمت و فعالیت های معاملاتی در کتابهای سفارش محدود بورس سهام است.

در مورد محصولات مشترک ، ادبیات اقتصاد نشان می دهد که تولید درآمد از طریق هزینه های هر دو محصول ، کارآمد است. در واقع ، این همان کاری است که بورس سهام در عمل انجام می دهد. آنها هزینه های اجرای تجارت و هزینه داده های بازار را شارژ می کنند.

بحث زیادی در مورد هزینه های داده های بازار برای تأمین اعتبار مدیران و کارگزاران صورت گرفته است. اما ، از منظر سیاست های عمومی ، سوال اصلی این است: "تأثیر هزینه های فعلی داده های بازار بر کاربران نهایی چیست؟"

قبل از پاسخ به این سؤال ، اجازه دهید پیش زمینه کمی بیشتر در مورد داده های بازار ارائه دهم.

محصولات داده از مبادلات با توجه به پوشش ، سرعت ، عمق و استفاده متفاوت است. مشهورترین بسته ها بسته های به اصطلاح "سطح 1" ، "سطح 2" و "کتاب سفارش کامل" هستند که سطح مختلفی از جزئیات را در سفارشات ارسال شده به کتاب ارائه می دهند.[اسلاید 9]

زنجیره ارزش برای داده های بازار طولانی و رو به رشد است.[اسلاید 10] سالن های معاملاتی داده های بازار را برای کاربران مختلف ارائه می دهند. فروشندگان داده یا کارگزاران ممکن است این اطلاعات را مجدداً توزیع یا ادغام کنند. سایر بنگاهها ممکن است خدمات ارزش افزوده مانند تجزیه و تحلیل یا خدمات اتصال پیشرفته تری ارائه دهند. سپس ، ترکیبی گسترده از کاربران نهایی ، از جمله کارگزاران ، مدیران صندوق و سایر مکان ها (که ممکن است از نظر تجاری تصمیم بگیرد که خودشان در تشکیل قیمت سرمایه گذاری نکنند) وجود دارد.

در طول آماده سازی MIFID II ، سؤالاتی درباره هزینه داده های بازار برای کاربران مطرح شد.

اگر به درآمدهای صنعت داده های بازار نگاه کنیم ، برآوردهای ما نشان می دهد که 15 ٪ از زنجیره ارزش داده های ارائه شده توسط بورس اوراق بهادار است.[اسلاید 11]

برای بررسی بیشتر ، ما داده های اعضای FESE را جمع آوری کردیم و به طیف وسیعی از معیارها نگاه کردیم [اسلاید 12] - فقط تعداد کمی از این موارد در اسلایدها نشان داده شده است.

ما از دیدگاه سرمایه گذار به این موضوع نگاه کرده ایم. با توجه به ماهیت محصول مشترک اجرای تجارت و داده های بازار ، این به معنای تجزیه و تحلیل نه تنها هزینه های اجرای تجارت بلکه هزینه های داده های بازار است.

بر اساس داده های جمع آوری شده ، ما مشاهده کرده ایم که:

• کل درآمد داده های بازار با گذشت زمان نسبتاً پایدار بوده است.
• بیشتر درآمدهای مرتبط با محصول مشترک اجرای تجارت و داده های بازار هنوز از اجرای تجارت ناشی می شود. به طور متوسط تنها 30 ٪ از درآمدها (به عنوان درصدی از کل درآمدهای مشترک محصولات مشترک از اجرای تجارت و داده های بازار) از داده های بازار حاصل می شود.
• این سهم از درآمد حاصل از داده های بازار با گذشت زمان نسبتاً پایدار مانده است.
• هزینه ها اندک است-درآمدهای داده های بازار جمع شده تقریباً 245 میلیون یورو در سال 2018 بوده است که نشان دهنده 0. 003 ٪ از کل دارایی های تحت مدیریت است (یک پروکسی برای ارزش کاربران نهایی سرمایه گذاری انجام شده با داده ها).[اسلاید 13]

یک سوال اساسی این است که چه اتفاقی برای کل هزینه های تجارت (یعنی اجرای تجارت و داده های بازار) برای سرمایه گذاران نهایی طی چند سال گذشته افتاده است. ما می بینیم که هزینه های واحد تجارت - که به عنوان درآمدهای ترکیبی به عنوان بخشی از ارزش تجارت اندازه گیری می شود - در واقع در سالهای اخیر کاهش یافته است.

جالب است که مصرف داده ها افزایش یافته است در حالی که درآمد حاصل از بورس اوراق بهادار نسبتاً پایدار مانده است.

اگر داده ها گران تر می شوند ، باید درک کنیم که چرا. بر اساس تجزیه و تحلیل ما ، به نظر نمی رسد که داده های بازار سهام ارائه شده توسط بورس اوراق بهادار که چنین روندی را هدایت می کند.

با نگاه به آینده

یک سال از معرفی MIFID II ، و اهداف برنامه اتحادیه اتحادیه بازارهای اتحادیه اروپا مانند همیشه مهم است. بنابراین کمیسیون اروپا و مرجع اوراق بهادار و بازارهای اروپا (ESMA) از این رو نتایج این مداخلات نظارتی را از نزدیک بررسی می کنند. ESMA در حال حاضر اقدامات لازم را برای حفظ تشکیل قیمت ، از جمله اثربخشی CAPS در معاملات تاریک انجام می دهد. این اخیراً تغییراتی را برای تراز کردن زمین بازی برای معاملات با تبادل نظر از نظر حداقل اندازه کنه ارائه داده است.

این پیشرفت است. با این حال ، برخی از سؤالات جالب سیاست در ماه ها و سالهای آینده مورد تجزیه و تحلیل قرار می گیرند:

• تأثیر رقابت بیشتر برای تجارت سهام در توسعه شکل گیری قیمت چه خواهد بود؟
• چگونه هزینه های کلی زنجیره ارزش کامل داده های بازار برای کاربران نهایی با گذشت زمان تغییر کرده است؟و چگونه این هزینه ها با مقداری که داده های تولید شده به آن کاربران ارائه داده است مقایسه می شود؟
• آیا کاربران به دلیل تغییر ساختار بازار از تجارت در بازارهای سهام بازدارنده می شوند؟آیا بازارهای سهام در اروپا کم و بیش کارآمد شده اند؟
• برای اطمینان از توسعه گسترده تر بازارهای تجارت شفاف سهام در اروپا چه کار دیگری می تواند انجام شود؟

اینها همه سؤالات مهم است. و من شما را تشویق می کنم که از منظر سرمایه گذار نهایی در مورد آنها فکر کنید. فراموش نکنید که این کاربران نهایی این بازارها هستند. متشکرم.